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01為什么民企不適合做資產(chǎn)

民營(yíng)企業(yè)未來(lái)做資產(chǎn)會(huì)非常困難。首先我們先界定，做資產(chǎn)根本是要做優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，根據(jù)資本估值模型，區(qū)位好（cap.rate低）、租金收入好（NOI高）、形象好（品牌效應(yīng)支持），做資產(chǎn)思路下，民營(yíng)企業(yè)未來(lái)面臨著多個(gè)層面的問(wèn)題。

1市場(chǎng)空間缺失

地整體越來(lái)越難拿。核心城市對(duì)于產(chǎn)業(yè)用地控制愈發(fā)嚴(yán)格，從全國(guó)來(lái)看，我國(guó)一線、二線城市工業(yè)用地占城市總建設(shè)用地比例顯著較高，工業(yè)土地開(kāi)發(fā)效率較低。以上海市為例，上海市工業(yè)用地占城市總建筑用地約為30%，而國(guó)際一線大城市工業(yè)用地占比一般都低于10%，故在上海提出104、195、198用地政策，逐步減少存量低效率工業(yè)土地，同時(shí)對(duì)新增工業(yè)用地進(jìn)行全生命周期監(jiān)管。雖然上海始終對(duì)外表達(dá)“對(duì)于好項(xiàng)目上海不缺土地”，但要達(dá)到好項(xiàng)目的門(mén)檻不低。土地越來(lái)越難拿是事實(shí)情況。

民營(yíng)企業(yè)模式與政策環(huán)境不支持。傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)勾地，地產(chǎn)覆蓋持有資產(chǎn)沉淀的模式受阻。從現(xiàn)在市場(chǎng)情況來(lái)看，具備優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)或未來(lái)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)屬性的一線、二線、強(qiáng)三線城市基本已無(wú)地可勾。M0等新型產(chǎn)業(yè)用地的出現(xiàn)，產(chǎn)業(yè)發(fā)展與獲地高度綁定，民營(yíng)企業(yè)自身產(chǎn)業(yè)發(fā)展能力缺乏長(zhǎng)周期理念，且在未來(lái)土地分批供應(yīng)的趨勢(shì)下，對(duì)于片區(qū)土地出讓的“控地能力”顯著弱于國(guó)資企業(yè)，進(jìn)一步使得民營(yíng)企業(yè)的傳統(tǒng)模式發(fā)展愈發(fā)困難。從我們長(zhǎng)期市場(chǎng)走訪來(lái)看，2019年末開(kāi)始，多家民營(yíng)企業(yè)都要求可售完全覆蓋持有方能投資，而這種土地要符合未來(lái)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)屬性，幾乎無(wú)地可找。

融資環(huán)境不支持民營(yíng)企業(yè)重資產(chǎn)沉淀。不做勾地，不做地產(chǎn)覆蓋，就意味著資金沉淀，高基礎(chǔ)利率環(huán)境下，國(guó)內(nèi)做資產(chǎn)的長(zhǎng)線資金缺失，資金沉淀幾乎是不可承受之重。2018年6月，海外資金原則上只能存量替代借新還舊，不能新增。這產(chǎn)生了“關(guān)門(mén)效應(yīng)”，民營(yíng)企業(yè)重資產(chǎn)沉淀業(yè)務(wù)全面受阻，在2018年6月前已經(jīng)發(fā)行海外債的尚有騰挪空間，未發(fā)行海外債的則無(wú)力支持。而真正低利率的海外保險(xiǎn)資金、養(yǎng)老資金，對(duì)于NPI/COST指標(biāo)達(dá)到12%-15%，僅有少數(shù)資產(chǎn)可達(dá)到相應(yīng)回報(bào)率要求。

2發(fā)展條件缺失

可以建設(shè)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的往往基本需要通過(guò)并購(gòu)或合作開(kāi)發(fā)。以金地威新為例，其多個(gè)標(biāo)桿項(xiàng)目（深圳威新軟件園、上海8號(hào)橋、上海閔行科技園）通過(guò)并購(gòu)或合作開(kāi)發(fā)獲得。

首先，民營(yíng)企業(yè)找不到人，很難充足撬動(dòng)資源。存量土地往往掌握在區(qū)域資源主手中，“區(qū)域?qū)俚鼗匣锶恕苯巧情_(kāi)發(fā)的前提。即區(qū)域熟悉政府政策、有招商資源、有一定區(qū)域資源的“人”是獲取的前提條件，往往來(lái)自區(qū)域同業(yè)企業(yè)的高管或區(qū)域政府招商局領(lǐng)導(dǎo)，且“人”需高能級(jí)，否則無(wú)法撬動(dòng)開(kāi)發(fā)的必要資源。這類(lèi)“屬地化合伙人”央企國(guó)資更能驅(qū)動(dòng)（如招商蛇口在區(qū)域上早期持續(xù)使用合伙思路整合資源），而民營(yíng)企業(yè)整合能力較差（華夏幸福也采用了類(lèi)似策略，但人的能級(jí)顯著下降，最終導(dǎo)致項(xiàng)目推進(jìn)存在問(wèn)題），獲取“屬地化合伙人”對(duì)民營(yíng)企業(yè)人事工作提出了較大的挑戰(zhàn)。

其次，身份不占優(yōu)勢(shì)，發(fā)展騰挪空間較小。相當(dāng)一部分存量土地其實(shí)掌握在國(guó)資企業(yè)手中，資產(chǎn)并購(gòu)涉及國(guó)有資產(chǎn)問(wèn)題困難重重、民營(yíng)企業(yè)合作開(kāi)發(fā)存在現(xiàn)金流思路問(wèn)題（如市場(chǎng)不好是否能降價(jià)等），相當(dāng)一部分國(guó)企靠著國(guó)企的牌子是獲取高性價(jià)比的“優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)”的重要條件。相對(duì)于國(guó)資企業(yè)可以相政府要政策支持，要其他相關(guān)業(yè)務(wù)作為騰挪或交換條件，這邊業(yè)務(wù)的沉淀與虧損可以通過(guò)其他業(yè)務(wù)做補(bǔ)償（中交、中建的傳統(tǒng)套路），民營(yíng)企業(yè)往往只能就業(yè)務(wù)談業(yè)務(wù)，且與政府方面缺乏互信?？偟膩?lái)說(shuō)，對(duì)于傳統(tǒng)住宅公開(kāi)市場(chǎng)招拍掛，民營(yíng)企業(yè)可以通過(guò)機(jī)制獲取優(yōu)勢(shì)，而在產(chǎn)業(yè)地產(chǎn)領(lǐng)域，民營(yíng)企業(yè)在拿地層面身份不占優(yōu)勢(shì)。

第三，“民營(yíng)企業(yè)做資產(chǎn)”誰(shuí)來(lái)做和怎么管的問(wèn)題突出。首先來(lái)看“誰(shuí)來(lái)做”的問(wèn)題。從行業(yè)結(jié)構(gòu)來(lái)看，民營(yíng)企業(yè)中規(guī)模化的房企戰(zhàn)略性發(fā)展產(chǎn)業(yè)地產(chǎn)業(yè)務(wù)，方有可能去接受優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)可能產(chǎn)生的沉淀，但房地產(chǎn)企業(yè)“三道紅線”要求下，光有融資能力是無(wú)法滿足監(jiān)管要求的（如龍湖商業(yè)依托于融資的發(fā)展模式）。在具體業(yè)務(wù)方面，從近幾年來(lái)看，大量比較有想法的企業(yè)往往是排名20-50的房企，這批企業(yè)排名提升基本是通過(guò)2014-19年高周轉(zhuǎn)沖規(guī)模得來(lái)，而這些企業(yè)的“三道紅線”問(wèn)題又是最突出的，企業(yè)產(chǎn)業(yè)板塊更是被必然被叫停，這都最終形成了“民營(yíng)企業(yè)做資產(chǎn)”誰(shuí)來(lái)做的問(wèn)題突出。其次來(lái)看“怎么管”的問(wèn)題。產(chǎn)業(yè)板塊盈利始終不及地產(chǎn)，一方面，及時(shí)企業(yè)戰(zhàn)略性投入存在“度”和“決策搖擺”的問(wèn)題，另一方面，長(zhǎng)時(shí)間的業(yè)務(wù)收益相差太大勢(shì)必造成內(nèi)部人才流動(dòng)問(wèn)題，優(yōu)秀的人才一定會(huì)向高收入的區(qū)間流動(dòng)，而持續(xù)補(bǔ)貼往往會(huì)造成企業(yè)內(nèi)部管理上的不滿，亦或是其他管理問(wèn)題。這些問(wèn)題并非不能解決，但組織結(jié)構(gòu)上設(shè)計(jì)思路的不完善往往會(huì)導(dǎo)致業(yè)務(wù)的崩潰。

02國(guó)資企業(yè)不適合做服務(wù)

國(guó)企做服務(wù)是非常困難的。縱觀產(chǎn)業(yè)地產(chǎn)行業(yè)，除了張江高科與天安數(shù)碼城（也不能算完全的國(guó)資企業(yè)），其他帶國(guó)資企業(yè)基因的在服務(wù)方面基本發(fā)展都沒(méi)有太多亮點(diǎn)。反而是一批輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)類(lèi)的企業(yè)，例如，中城新產(chǎn)業(yè)能為園區(qū)企業(yè)真正去找業(yè)務(wù)、嫁接資源，雖然落地成效還待檢驗(yàn)，但理念與概念在行業(yè)中還是走在比較領(lǐng)先的位置的。例如，浙江省部分專(zhuān)業(yè)的民營(yíng)園區(qū)，園區(qū)已經(jīng)變成一個(gè)供應(yīng)鏈公司，園內(nèi)企業(yè)作為供應(yīng)鏈上的一環(huán)，進(jìn)行深度的服務(wù)和發(fā)展。

反過(guò)來(lái)，我們看張江高科和天安數(shù)碼城為企業(yè)提供的服務(wù)，其實(shí)是具備非常顯著的國(guó)資特征。即，基礎(chǔ)的、平臺(tái)類(lèi)的是國(guó)資通過(guò)自身努力尚可達(dá)到的領(lǐng)域，而真正為企業(yè)一對(duì)一定制服務(wù)，對(duì)于細(xì)節(jié)把控和深入企業(yè)運(yùn)營(yíng)還得民營(yíng)企業(yè)來(lái)做。以張江高科為例，張江的園區(qū)服務(wù)主要是平臺(tái)業(yè)務(wù)，例如“投貸聯(lián)動(dòng)、895訓(xùn)練營(yíng)”等，主要是基于自身區(qū)域優(yōu)勢(shì)，為企業(yè)與資本構(gòu)建平臺(tái)，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)服務(wù)。而張江自身科技投行的理念，其根本有多重的歷史因素，一方面早年招商目標(biāo)下的投入，發(fā)展周期下使得自身本身有收益，而企業(yè)提出科技投行戰(zhàn)略更多是一個(gè)順過(guò)去趨勢(shì)，承接現(xiàn)在優(yōu)勢(shì)（園內(nèi)生物醫(yī)藥、集成電路產(chǎn)業(yè)的成熟）的發(fā)展方向。而真正從企業(yè)細(xì)致服務(wù)而言，張江表現(xiàn)其實(shí)并不突出，而其投行效率現(xiàn)階段看來(lái)也有下降的趨勢(shì)。以天安數(shù)碼城為例，天安數(shù)碼城對(duì)于小微企業(yè)的服務(wù)表現(xiàn)突出，但天安對(duì)于小微企業(yè)的服務(wù)還更多的是套路性的，標(biāo)準(zhǔn)化的解決小微企業(yè)的固定需求，不能真正的通過(guò)運(yùn)營(yíng)帶動(dòng)片區(qū)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。

究其根本，產(chǎn)城服務(wù)也好，園區(qū)服務(wù)也好，影響國(guó)資與民營(yíng)企業(yè)真正的區(qū)別在于“鏈接”。服務(wù)的未來(lái)一定在于資源的鏈接，國(guó)資企業(yè)可以平臺(tái)，但最后服務(wù)于企業(yè)的鏈接還是需要企業(yè)自己去走完，國(guó)資企業(yè)在標(biāo)準(zhǔn)化的基礎(chǔ)服務(wù)上可以花很大力氣去做好，對(duì)針對(duì)一些有變通需求的企業(yè)實(shí)際要求，則往往存在難點(diǎn)。實(shí)現(xiàn)“鏈接”的根本在靈活的利益分配，國(guó)資分配機(jī)制不夠靈活、人員配置機(jī)制不靈活是無(wú)法實(shí)現(xiàn)真正貼身服務(wù)的根本。而民營(yíng)企業(yè)在分配機(jī)制，人員機(jī)制上的靈活，使得企業(yè)可以更好的鏈接相關(guān)資源。但對(duì)于服務(wù)方面民營(yíng)企業(yè)自身資源有限，平臺(tái)難以建立等問(wèn)題客觀存在。未來(lái)民營(yíng)企業(yè)可以依托于國(guó)資的一些平臺(tái)，做最后一公里服務(wù)，實(shí)現(xiàn)自身價(jià)值的創(chuàng)造，這將是未來(lái)發(fā)展趨勢(shì)。
03產(chǎn)城未來(lái)：國(guó)企做資產(chǎn)，民企做服務(wù)

基于企業(yè)自身基因與稟賦分析，我們理解“國(guó)企做資產(chǎn)，民企做服務(wù)”，大型國(guó)資與優(yōu)質(zhì)民營(yíng)企業(yè)的深度合作將是行業(yè)未來(lái)?；旄奶h(yuǎn)，合作很近，各取所長(zhǎng)，以合適的機(jī)制創(chuàng)造價(jià)值將是未來(lái)。